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北交所打新之威博液压:10倍PE的电动叉车液压件

发布时间:2022-08-02 来源:ob欧宝体育在线官网 作者:欧宝娱乐平台APP下载地址 人气:1

  自11月15日北交所十只新股齐上市之后,11月19日威博液压(NQ:871245)正式提交上会稿,成为北交所正式开张后第一家过会企业。那么这家公司质地如何,未来上市后能否再创11.15号的大涨行情?

  威博液压(NQ:871245)成立于2003年1月,总部位于江苏省淮安市。公司主要从事压动力单元及核心部件的研发、生产和销售,产品主要应用在仓储物流和机械专用两个领域。

  所谓液压动力单元,指的是一种小型集成的独立液压系统,利用液体的压力能来传递动力,相比较机械传动、电气传动,液压传动具有布置灵活、重量轻、体积小、运动惯性小、反应速度快等优势,所以广泛应用动力传输设备中。诸如:在修车时候常用的“千斤顶”其实就是这种配件单元的一种常见应用。

  从公司营收来源上看,液压动力单元显然是公司主要产品,常年占比在95%以上。具体分应用领域来看,仓储物流专用方向占比较高,且呈现出上升趋势,自2018年-2021年1-6月,该领域占总营收的比例从65.86%增长至78.19%。机械专用领域占比相对较低,呈现下滑趋势,2021年1-6占营收比为17.65%。核心部件整体较为稳定,占比在5%以下。

  在仓储物流领域,公司的液压动力单元主要应用于托盘叉车、堆高叉车等电动叉车产品中。这块业务营收占比逐年提升主要是下游仓储物流行业发展较快,需求旺盛所致。

  在机械专用领域,公司产品主要应用在汽车举升机、高空作业等专用设备,目前该领域尚处于开拓阶段。

  核心部件业务指的是液压动力单元中的静液压装置、内啮合齿轮泵等部件对外单独销售。相当于公司除了整卖液压动力单元装置,也零卖其中的配件。

  液压动力单元和核心部件两项业务在毛利率变动方面,液压动力单元的毛利率较为稳定,在23-26%之间波动,核心部件毛利率呈现逐年下滑的趋势,2018年该项业务毛利还在40%以上,而到2021年1-6月毛利率只有30.83%,导致这一现状的主要原因是核心部件的标准化程度不断提高,市场透明度也更高了,直白点说也就是客户也知道啥价了,不好忽悠了。

  公司属于液压元件行业,由于下游是仓储物流以及汽车机械、高空作业平台等机械行业,受到宏观经济政策的影响,所以公司具备一定的周期性特征。公司产品不仅在国内销售,同样出口外销,自2018年-2021年1-6月,内销营收占比长年在80%以上,外销不足20%。由此可见,公司是以内销为主,国外市场销售为辅,从发展趋势上看,国内外市场营收结构较为稳定,属于齐头并进的状态。

  毛利率方面,国内市场毛利率较为稳定,国外市场毛利率呈现出逐年下滑的趋势,2020年国外市场毛利率已经低于国内,这主要是公司为开拓印度和土耳其市场实施了相应的促销政策导致,叠加公司外销营收增长并不快的状况可见,国外市场竞争激烈,并不是那么容易拓展的。

  国外液压元件行业的产业集中度较高。经过较长的发展。前几家跨国液压元件企业占据了行业大部分的市场份额。国际知名企业博世力士乐、派克汉尼汾、伊顿、川崎重工四家企业在2019年即占据了42.3%的市场份额,而且巨头具有丰富的产品储备与强大的研发实力,在主机配套和售后市场均处于主导地位,国外市场多寡头垄断特征明显。综上可见公司在海外市场潜力一般,不仅毛利低,海外市场增速也不高。

  在国内液压元件市场,虽然我国液行业不断发展,但与国际巨头仍有较大差距。国内液压行业第一梯队的代表性企业有力乐士、伊顿、派克、KYB等知名跨国企业,该类企业技术较为发达,而且由于技术壁垒,我国高端液压产品有70%依赖进口,其中高端液压件进口比例更高,大约有80%的高端液压件受制于人,国外液压产品制造商赚取了65%-75%的市场利润;第二梯队的代表性企业多为各国龙头企业,如恒立液压(601100)、艾迪精密(603638)、丹佛斯等,这类企业进入行业较早,产品有一定的知名度,同时实现了一定的技术突破;第三梯队为国内本土液压企业,规模较小,多数尚在发展中,从液压元件整体市场来看公司处于第三梯队。

  具体到公司下游三大应用领域电动叉车、高空作业平台以及汽车举升机领域,公司在国内电动叉车市场具备相对的竞争优势,2019年、2020年公司电动叉车国内市场占有率分别为42.04%、40.91%,下游客户为国内知名叉车公司(林德叉车、永恒力叉车、海斯特叉车、杭叉集团、诺力股份),质量相对较高。在高空作业平台,公司目前尚处在市场开拓期;在汽车举升机方面,公司技术研发推广投入均不具备竞争优势。

  按照全球单台叉车的整机销售及配套零部件服务等设备总价值 10 万元测算,目前全球年市场总规模近 1600 亿元;而国产叉车单价值量较低,按照销售均价约 4 万元测算,对应年整机市场容量超 320 亿元。随着我国经济持续中高速增长和人工替代需求的加强,我国已经成为世界叉车主要消费市场,预计这一比例仍将进一步提升。

  根据美国权威杂志 MMH(《现代物料搬运》)的评选,2019 年全球钱 20 强叉车供应商排名中,安徽叉车集团排名第七,浙江杭叉集团排名第八,是全球前十叉车供应商中仅有的两家中国企业,另外一家中国企业为柳工叉车,排名第 18 位。

  世界工业车辆协会(WITS)根据动力类型、工作环境、操作员位置、设备属性将叉车分为四类并进行统计。中国工业车辆协会(CITA)于 2001 年加入 WITS,在统计口径上与世界接轨。

  在四类叉车中,I-III 类属于电动叉车,IV/V 类属于内燃叉车,主要类型包括:I 类电动平衡重叉车、II 类电动乘驾式仓储叉车、III 类电动步行式仓储叉车、Ⅳ/Ⅴ类内燃平衡重式叉车。电动叉车运行平稳、噪声小、无污染废气,但牵引力量、续航能力相比内燃叉车较差,主要应用于搬运距离短、重量小、作业环境要求高的室内环境。出于环保节能方面考虑,电动平衡重叉车主要作为室外内燃平衡重式叉车的替代。

  叉车下游应用广泛,需求稳定,制造业及物流业占比合计近 75%。叉车广泛应用于港口、车站、机场、货场、工厂车间、仓库、流通中心和配送中心等,其中制造业和物流业对叉车需求最大,合计需求占叉车下业需求 75%左右,而销售到制造业和物流业的比例约为 2:1。总体来看,叉车覆盖面广,下游应用“东方不亮西方亮”,需求较为稳定。

  2018-2020 年,我国每万人叉车保有量从 21 台跃升至 29 台,高于全球平均水平,但仍远低于发达国家密度。其中欧洲每万人叉车保有量过去三年小幅上升,2020 年接近 70 台;日本、美国的叉车密度略低于欧洲,是我国的两倍以上。综合来看,我国叉车渗透率快速增长的同时依旧与发达国家有明显差距,未来保有量增长空间巨大。

  根据浙商证券的预测,2021-2022 年国产叉车销量分别为约 95 万台、113 万台,同比增速分别为 19%、18%。受叉车市场低价竞争、平衡重叉车电动化、人工板车替代、宏观经济上行周期等因素驱动,明后年叉车行业有望维持较高速度增长,2022 年国产叉车整车市场

  叉车年均使用成本不到等效人工成本的 1/4,全生命周期电叉经济性优于内燃。根据假设条件进行测算,1 台 3-5 吨内燃和电动平衡重式叉车的年综合使用成本分别为 12.2 万元和 8.6 万元,仅为纯人工搬运成本的 24%和 17%,人工替代成本优势显著,电动叉车更胜内燃一筹。在人力成本逐年上升的情况下,下游企业为降低生产成本、提高生产效率,叉车替代人工将成为必然的趋势,叉车行业将迎来下游长期的市场需求。

  预计 2025 年、2030 年的国内叉车行业年销量将分别达到 140 万台和 200 万台以上,年复合增速分别为 12%和 10%,对应市场规模分别达到 570 亿元和 900 亿元;其中电动步行式叉车销量未来 5 年、10 年复合增速分别为 20%、15%,高于行业整体,而内燃平衡重式叉车销量年复合增速分别为 3%、2%,进入稳增长阶段。

  随着环保政策及室内作业环境要求日渐严格,电动叉车需求持续增长,2013-2020 年电动叉车销量占比由 27.1%逐年递增至51.3%。在四种类型叉车中,电动步行式仓储叉车(Ⅲ类车)近五年增速最快。Ⅲ类车主要替代传统手动板车,技术壁垒低,能够大幅降低人工劳动强度,1 台Ⅲ类车相当于 10 台手动板车,但价格只有手动车的 4-5 倍。目前全球手动板车销量约为 300 万台,几乎全部来自中国,未来Ⅲ类车至少能够替代其中 10%,具有较好成长属性。

  综合可见,虽然目前国内市场液压件行业增速不快,国际巨头占据高端市场,赚取主要利润,但由于公司产品主要面向电动叉车仓储物流市场,该细分市场近年来增速较快,且未来仍具备较大的市场增长空间,而公司在此领域与国内主要厂商合作多年,尤其是在电动叉车市场占有率高,所以下游电动叉车等领域的快速发展将会对带动公司产品需求量的增长。

  从国家战略层面来看,中国制造2025年的发展目标为建设世界制造强国,液压件作为核心基础零部件,目前还无法实现自主保障,高端液压件受制于外资厂商,2025明确指出,到2025年,70%的核心基础零部件、关键基础材料要实现自主保障,部分达到国际领先水平,所以,未来国产液压件往高端方向发展,进行国产替代是大势所趋。公司目前销售的产品仍以中端为主,未来能否实现高端市场的突破也是决定其发展的重点。

  公司上游原材料主要为铝型材、漆包线、交流电机等,这些材料的价格受到大宗商品铝、铜价格波动影响。而公司主营业务成本中75%以上的都是原材料成本,所以公司存在原材料价格波动导致盈利能力下滑的风险。

  公司下游客户主要是行业龙头上市公司,如:诺力股份(SH:603611)、杭叉集团(SH:603298)、浙江鼎力(SH:603338)等,由于液压件行业竞争激烈,而且下游叉车行业集中度较高,所以公司对下游议价权弱。

  综上可见,威博液压(NQ:871245)名字听起来挺霸气,但在产业链上实际是个两头受压迫的“小媳妇”。上游受大宗商品价格影响,下游对客户又缺乏议价权。公司中短期的发展与下游仓储物流行业发展状况息息相关,中长期来看由于国内液压元件市场竞争较为激烈,行业下游客户需要经过严格的审核才会增加新的供应商,公司在其它应用领域拓展并非易事。

  公司控股股东为豪信液压,直接持有公司35.90%股份,实际控制人为马金星、董兰波夫妇,两人直接或间接持有公司78.19%的股份,目前两人均在公司任职,其中马金星担任公司董事长、董兰波担任公司董事、董事会秘书。

  持股超过5%的股东中,众博信息持有公司17.95%的股份,该公司系公司员工持股平台,除公司独立董事外,大部分高管都持有公司股票,核心技术人员则是全部持有公司股票。通过股权与高管和核心技术人员利益绑定,增强了管理团队和核心技术人员的稳定性。

  经开创投和科创产投合计持有公司12.06%的股份,两者实际控制人均为淮安市人民政府。通过与地方政府建立投资关系,搭建了企业和政府之间的双向沟通渠道。

  综上可见,公司主要股权掌握在马金星、董兰波夫妇手中,同时创建员工持股平台,外部引入了地方政府和私募机构,股权结构稳定合理。

  自2016年-2020年,公司营业收入从1.02亿增长至2.18亿,年复合增速为20.91%,扣非净利润从544.19万增长至2471.77万元,年复合增速为45.99%,展现出较好的成长性,同时扣非净利增速大于增速也反映出公司的净利率有所提升。分年度来看,公司的扣非净利增长其实主要发生在2017年度,当年同比增幅高达181.07%,这主要是因为当年度客户订单显著增加,且公司产品毛利净利都有提升。结合上文公司下游客户具有周期性的特点,2017年开始重回景气周期,公司实际经营与行业变化相吻合。

  公司盈利能力还不错,净资产收益率常年在15%以上,历年毛利率相对稳定,净利率有所提升。但是伴随着净利率的提升,公司净资产收益率却有所下滑,这主要是因为公司的总资产周转率下降。总资产周转率的下降系公司近年来在景气期大幅扩充产能,建设厂房,购置机器设备导致固定资产快速增加,对照公司产能利用率来看,公司近三年产能利用率分别为 97.45%、89.84%及 89.78%,产能利用率较高。但是未来若市场销售不利,快速增长的固定资产将会存在大额折旧侵蚀利润和减值的风险。

  伴随着营业收入的增长,公司应收账款&应收票据和存货保持着与之相似的变动趋势。自2018年-2020年公司应收账款&应收票据占营业收入的比例在20%-30%之间波动,且公司1年以内账龄的营收账款占比在94%以上,此外公司与同属于液压元件行业的可比公司恒立液压、万通液压、邵阳液压相比计提坏账准备更加严格,同时考虑到公司下游主要为上市大公司,坏账风险相对较小。公司存货占流动资产的比例在30%左右,公司采取“以销定产”的经营方式,历年来存货跌价损失的金额都比较小,而且公司存货周转率较高,因此大幅存货跌价风险较低。

  现金流方面,公司净现比在2016年-2018年均小于1,2019年、2020年呈现出明显的好转。但这并非公司日常经营所致,而是公司2019年、2020年收到的政府补助大幅增加所致,若扣除这部分补助,公司实际经营现金流还是小于扣非净利润的。所以公司扣非净利润质量一般。自挂牌以来,公司共有三次分红,每次在300万左右,相当于给大股东和持股的管理层还有其它股东发点津贴,金额并不大。

  研发费用投入上,与同属于液压元件行业的可比公司恒立液压、邵阳液压、万通液压相比,公司在大部分年份研发费用占营收比均高于可比公司均值,反映了公司较为重视研发工作。

  总体上看,公司的财务状况还是比较健康的。未来的风险点主要集中在近年来大幅增长的固定资产上,若行业景气度下滑或者销售拓展不利,将会对利润造成负面影响,此外公司应收账款绝对额较高,自身经营创造的现金流较差,这方面变动也需要重点跟踪。

  公司本次计划募集资金1.6个亿,其中4500万用于30万套高端装备智能电液动力系统建设项目、7500万用于20万套齿轮泵建设项目,剩下2000万用于补充流动资金。

  分项目来看,30万高端装备智能电液动力系统建设项目指的是扩充30万套液压动力单元的产能。公司目前已经建设完成了年产50万套的产能,而且产能爬坡较快,下游仓储物流市场保持较快增速,未来行业空间依旧广阔,公司在此方向扩充产能提前布局扩充产能具备合理性。该项目计划建设工期1.5年,计划 2021 年生产负荷为 20%,2022 年生产负荷为 50%,2023 年达到预定生产能力。按此乐观测算,若2023年公司80万套液压动力单元均达到满产满销,相较于2020年公司实际销售约33.6万套,提升空间为138%。不考虑每套价格波动因素,则对应营收净利均为2020年的2.38倍,分别达到5.19亿元、6920.97万元,年复合增速为33.51%。

  20万套齿轮泵建设项目投入金额较高的原因系该项目需自建厂房。齿轮泵为液压动力单元中的核心部件,该项目系公司新增业务,对外单独销售,并非配套现有液压动力单元。项目计划建设工期1.5年,计划 2021 年生产负荷为 20%,2022 年生产负荷为 50%,2023 年达到预定生产能力,按此乐观测算,若2023年公司新增20万套齿轮泵能达到满产满销,以2018年-2021年1-6月公司齿轮泵部件均价98.09元/个计算,该项目预计将能新增营收1961.8万元,按公司近三年平均11.43%的净利率测算,对应净利润为224万元。

  将两块合并计算后得到2023年公司营收将有望达到5.386亿元,年复合增速约为35.19%,净利润有望达到7145万元,年复合增速约为42.45%,与2020年相比增长空间较大。

  估值方面,公司本次发行底价为 8.00 元/ 股,公司近四季度净利润为3466.63万元,发行后公司总股本扩大为4749万股,按此计算对应每股收益约为0.73元,TTM市盈率为10.95倍。若考虑15%的超额配售,则对应每股收益约为0.71元,TTM市盈率为11.23倍。

  与和公司同属于液压元件行业的可比公司恒立液压、邵阳液压相比,两者市盈率处于30-60倍区间内。虽然公司在盈利能力上与可比公司存在较大差距,但考虑到公司未来较为进取的扩产计划,若以底价发行,将具备显著的估值性价比。 因此,新股上市当日有望大涨。

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